写在前面 ：个人观察下来评估业务论坛更多的是讨论具体评估业务如何操作的问题，较少涉及评估结果如何运用，因此笔者小结了某房地产项目交易中评估结果是如何被运用的，以期开拓论坛思路，同时欢迎各位加入一同探讨
金融危机形式下在房地产转让交易中的不同评估目的下
资产评估结果差额运用和微分运用
－以某房地产项目交易为例
关键词：金融危机，资产交易，评估结果，差额运用，微分运用
金融危机已在2008年从美国席卷至全球，迫于经营压力、贷款压力、现金流压力，不少房地产开发商急欲将手中的资产折价、变现，以求入袋为安，度过当前的艰难时期。笔者年前曾遇到过一个案例，想藉本案例与各位讨论下在此中经济形势下，资产评估结果在房地产转让交易中的差额运用和微分运用。
一、案例背景：
1. 转让方（卖方）：某民营房产公司（有限责任公司，项目公司），某自然人对其100%控股；
2. 标的：某经营性酒店及商铺；
3. 意向收购方（买方）：某外资上市公司；
4. 交易方式：股权或资产转让
5. 当前状况：
5.1 裙房用于商铺出租；主楼用于酒店经营；地下车库对外出租；
5.2 房产处于在抵押状态，项目公司每月按揭还款；贷款总额2亿元；
5.3 该房产目前分成二个房地产证，且还可以分割成多个房地产证（事先已完成相关测绘）
6. 转让缘由：物业本身经营入不敷出（考虑贷款利息），转让方流动资金严重不足。
二、交易方式的选择（股权转让或是资产转让）
交易方式的选择，考虑侧重点在于风险控制（尤其是股权收购）、交易税费。前者主要取决于被收购公司尽职调查情况，后者偏重税务业务研究，不展开讨论。
三、资产评估结果
1. 该处房产（物权价值）前后被评估过二次，第一次是2008年下半年目标公司债务重组整合后，贷款银行委托评估机构完成的以放贷为目的的抵押价值评估，评估价值结论为人民币2.5亿元；另一次意向收购方自行评估的以收购为目的的市场价值评估，评估价值为人民币5亿元；
2. 项目公司股权评估价值3亿元。
四、收购过程中遇到的问题
1. 项目公司账上几乎没有可供周转的流动现金；
2. 项目公司资产（即该处房地产）处于抵押状态；
3. 即便意向收购方承诺事后给予银行一定的业务，银行也不欲以牺牲自己既得利益为代价促成本次交易；
4. 该自然人无其他（或者不愿提供）可供担保用于本次交易。
5. 在抵押状态下，房地产交易中心是禁止房地产过户的。
总之，开发商是有地没钱，银行则对房地产公司紧缩资产业务，应该说在当前的金融危机形式下比较常见的情形。
五、收购方法尝试
在上述条件下，我们尝试了各种方法试图达成交易。
方法一：股权收购方式：买方作为境外上市公司，采用股权收购境内民营房地产项目公司的风险还是很大的，尤其该项目公司仅有唯一的一个自然人股东，还存在或有负债问题，之前取得土地使用权的灰色支出问题，因此不采用；
方法二：整体资产直接收购方式，尽管税费成本较高，但对收购公司而言，风险还是比较小的，但基于第四条第5项的原因，不可行；
方法三：仍采用资产收购方式，意向收购方先委托银行贷款（周转贷款）给该项目公司，用以归还原银行贷款，并相应解除贷款，采用这种方式，意向收购方用以周转的贷款因为抵押资产不能充分保证（由于必须先还贷款再解除抵押，中间存在一个抵押解除时间，在这期间能够用以周转贷款抵押的抵（质）押物，一是该处房地产的剩余抵押价值，二是这个项目公司可供质押的股权，明显价值不足（因为抵押以抵押登记先后时间为准，项目公司的资产主要为该处房产，因此可供质押的股权价值也依赖于资产）。意向收购方委托贷款存在非常大的风险，因此也不可行。另外，即使方案三在解除抵押期间能够“平稳过渡”，理论上仍存在目标公司资不抵债，全部资产遭法院查封的情况出现，仍有风险存在；
方法四：基本方法同方案三，区别在于项目公司原有贷款通过转按揭转给买方。但是转按揭仅限于自然人之间买卖房产交易，而公司对公司是不适用的。
既然上述四种方式被实践证明均不可行，那么如何实现该笔交易呢？我们注意到二个情况：
一、该房地产其实是可以分割产证的，是否可以相应微分房地产转让价值到达降低转让风险问题呢？
二、市场价值与抵押价值结果存在较大差距，是否可以利用这个差额呢？
正是上述情况的存在，为本交易在方式三的基础上开拓了思路：分割产证意味着可以分散风险；市场价值与抵押价值存在差距说明即使抵押权在第二顺位实现，仍存在较大的抵押空间。
六、交易方式策划
明确了思路，便可以进行交易方式策划（资产收购方式）：－
第一步：将整个交易过程分成二个交易循环；为便于说明，假设第一循环交易主楼部分，第二循环交易裙房和地库部分；
第二步：买方将人民币1亿元通过银行委贷给目标公司，供其归还贷款，同时解除主楼部分抵押（因为大产证已分割，所以可以分批解除抵押）；又因为只贷了一个亿，比方案三的贷款金额少了一半，而这笔贷款金额可以通过上述评估价值差异甚至要求项目公司提供股权担保予以保证（笔者认为该公司股权价值从成本法分析更多的依赖于本房产物业，至多增加部分无形资产和商誉，因此只能作为一种补充），因此买方的利益有了充足的保证。
第三步：买卖双方将解除抵押主楼的部分办理过户；
第四步：买方支付实际的主楼对应价值（假设为2.5亿）；卖方此时账面已有现金，可用以归还银行剩余部分（地下室＋裙房）贷款，解除剩余相应部分的抵押。
第五步：买方支付剩余价款1.5亿（＝总价5亿－已支付2.5亿－贷款资金1亿）
至此交易成功。
当然，以上收购还可以分成更多的交易循环，交易循环越小，用于周转的贷款金额越低，可提供担保越充足，买方风险越低；当然交易过程也越长。
七、小结
虽然说仅是个案，笔者认为还是存在普遍性的。根源在于银行处于放贷目的的评估结果（其实更准确的说法是银行参考放贷目的评估结果的实际借款，但现实中结果是一样的）往往出于阻碍抵押价值实现的限制性条件，如评估时差、拍卖引导风险（比如2008年底是房产市场被普遍看低的时段，经济形势的总体不佳引导竞拍人不会竞拍更高的价格），往往与评估出来的市场价值、投资价值存在保守向的差距。尤其结合当前经济整体不景气的情况下，房地产变卖、处分渠道不畅，更可能会增大上述差距。本案例基于不同资产评估目的的不同结论，为我们提供了一种实际运用的思路。
附：
补充税务策划
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Post By：2009/2/5 2:17:00
